经济观察网 记者 郑一真 创业板注册制改革下的第二个交易日，市场情绪依然很大，板块交投活跃。8月25日，创业板成交额2713亿元，占a股成交额的29%。注册制首日，创业板成交额2289亿元，较上月增长40%，在a股成交额中所占份额也从19%大幅上升至25%。
创业板注册制首日表现强劲，不足为奇。瑞银(UBS)中国策略主管刘对经济观察网表示，由于今年a股回报率相对较高，以及限购住房政策的持续实施，我们认为个人投资者对a股市场表现出了较高的兴趣，尤其是a股新股。
从创业板注册制下新股首发来看，新股收益率明显高于注册制实施前，但明显低于科创板。创业板首批18只注册股上市，次日17只上涨，其中14只涨幅超过10%。华兴证券宏观与策略研究负责人庞明认为，创业板IPO后整体表现短期可能有所改善，但中长期有望逐步回归正常稳定水平，市场分化效应和马太效应将更加明显。对于优质股来说，打新“红利”可能会长期存在并进一步完善。
未来创业板交易会发生哪些变化？市场认为，放宽价格限制不会带来创业板的大调整。兴石投资认为，限价的放宽可能会带来换手率的提升。科技创新板近一年的日均换手率约为9.1%，而创业板和同期所有a股的日均换手率分别为3.6%和1.9%。值得注意的是，未来可能不再是无风险回报。如果放开“23倍市盈率”的限制，新股定价将更加市场化。
打新收益大增
8月25日两市热点主要集中在创业板，创业板指数报2701.6点，上涨0.63%；上证指数报3373.58点，下跌0.36%；深成指报13669.41点，涨0.02%；科创50收于1427.7点，下跌1.58%。板块上，白酒股表现突出，军工股大幅回撤，资源和券商股走弱。北向资金全天净买入17.38亿元，已连续三天买入。
创业板首批18只注册股上市，次日17只上涨，其中14只涨幅超过10%。卡贝依收跌1.8%。金春股份领涨77%，引发第二次临时停牌。昨日，热门股康泰医疗低开逾32%，随后震荡攀升，收盘涨近18%，并引发盘中第二次临时止损。此外，盛源环保一度较开盘价上涨60%，引发第二次临时止损。
个股板块涨跌扩大至20%后，当日有43只个股涨幅超过10%，10只个股跌停。资金涌入低价股，股价最低的25只股票(低于4元)全部上涨，其中华谊嘉信、豫金刚石、国际等8只股票涨幅超过10%，建瑞沃更是能够连续两天上涨超过20%。
注册制下，创业板的交易规则与科创板全面对接，包括取消IPO上市首日涨幅44%的限制，改为IPO上市前5个交易日内不设涨跌幅限制；放宽涨跌幅限制，从10%提高到20%，相关基金价格上限也放宽到20%；引入盘后定价交易方式；创业板上市的股票可以作为上市首日融资融券的标的。
市场交易活跃，注册制下的一大变化是新收益率明显放大。根据开源证券的数据，中签率的大幅提升以及同样可观的首日涨幅，推动了创业板新收益的大幅提升。在一流认购条件下，首批新股注册
“打新的‘红利’不仅会消失，还可能长期存在并被进一步提及。”庞明告诉记者，借助资本市场改革，科创板开放后a股市场IPO市盈率明显提升。创业板和IPO新增收益市盈率在过去几年保持稳定。原因是，虽然大部分a股新股上市后至少连续三天达到10%的涨幅上限，但创业板新股上市后10个交易日的平均新增收益也超过了100%。然而，股价的长期趋势不同，市场更愿意
给优质股票更高的估值水平。科创板新股的打新收益和市盈率都呈现出逐步常态化的平稳趋势。根据庞溟的计算，科创板新股发行市盈率大多高于23倍，且带动A股市场平均的新股发行市盈率从2018年的21.5倍上升至2019年的34.3倍和2020年迄今的25.3倍。目前，科创板的2020年与2021年预期市盈率水平最高，创业板紧随其后。科创板的IT和医药板块等新经济板块的2020年与2021年预期市盈率水平在各板中也是最高，创业板同样紧随其后。
另一大变化是交易波动幅度大幅增加。创业板注册制首只10倍股C康泰（300869.SZ）8月24日上演打新大戏“疯狂一幕”，尾盘五分钟迅速拉升股价最高飙涨30倍，被资金从88元狂拉到308元，最大涨幅高达2931.5%，是A股有史以来最高纪录，随后又再次跳水，最终报收118元，涨幅依然高1061%。25日，康泰开盘一度暴跌30%，而后止跌回升，收盘上涨18%，总市值558亿元，PE133倍。康泰医学主营医疗诊断、监护设备的研发，发行价10.16元/股。
康泰医学股价虽然极端，但在新的交易机制之下或许不会是个例。庞溟对经济观察网记者表示，创业板和科创版的交易规则中关于“价格笼子”的表述与有一定区别。创业板关于“价格笼子”的表述，是超过限价的报价“休眠”，暂存于主机，待价格波动进入有效竞价范围后，原报单将“复活”，参加竞价。而科创板对超过限价的报价单，直接无效。在这样的交易规则中，“价格笼子”有可能无法完全限制股价的异常波动。一旦原先超过限价的“休眠”报价在进入有效竞价范围时“复活”，客观上有可能在短时内出现大量蓄能已久的报价并被加速撮合。
利好利空之辩
在注册制推动之前，市场一度担忧增加股票供给会给目前已经处于估值高位的创业板带来利空。
交银国际研究主管洪灏认为，创业板是由流动性推动的。充足的流动性将创业板的市盈率推高到了70倍左右，基本上与2015年7月A股泡沫破裂后的水平相同。在当下如此高的估值水平上，创业板已不再是一个价格发现机制，而更像是一个投机的场所。如是，如果市场改革成功的话，那么改革应该将整体估值调整到更符合经济基本面的一个较低水平。也就是说，股价和估值的下跌才是改革成功的证据，而不是股价的上涨——这是与常理相悖的。
不过，从目前的市场表现来看，创业板注册制首秀暂时实现了存量板块从注册制向核准制的成功过渡。
市场一度担忧，放大涨跌幅限制会带来创业板股价波动的加剧。中金公司认为，放宽涨跌幅限制不会导致创业板调整。20%的涨跌幅机制在科创板已经平稳运行了一年多的时间，投资者对该机制已经较为熟悉。且从科创板经验来看，科创板开板至今，涨跌幅超过10%的企业日均家数占板块比例仅为4%。中金公司预计涨跌幅的放开将有助于小幅提升创业板的成交。当前创业板局部高估值压力已经有所释放，创业板指过去12个月市盈率为69倍（科创50指数81倍）。
庞溟同样认为，涨跌幅规则变化不大可能为整个市场带来较大风险。从成长与估值的匹配来看，我们的研究表明，主要中国股票指数的盈利增速可解释其约87%的前瞻市盈率，因此具有较佳成长潜力的创业板有望享有较高的估值水平；与高峰期水平相比，目前创业板公司市盈率的平均值与中位数均有较为显著的下行，估值中枢更趋合理。从板块分化来看，新规加大了基本面欠佳的公司获得过高定价水平的难度。而且考虑到创业板改革是对存量市场和增量市场同时开展改革，对新上市企业和已上市企业来说，新规均有助于加速市场价格发现的进程和巩固价值投资的理念。
从科创板经验来看，科创板目前实行的是20%的涨跌幅限制到目前为止运行整体平稳，没有出现连续多日涨停或跌停的情形。
星石投资认为，现在的涨跌幅将令价格发现机制更加充分地发挥，未来股价大幅波动的情况可能还会有一定的改善，因为股价一天涨100%和8连板对于投资者心理的影响是不一样的，相信8连板肯定更容易调动投资者追涨的情绪。
新的交易规则之下，投资者需要注意什么？庞溟表示，创业板“价格笼子”的机制需要引起投资者注意，新股上市首五个交易日无涨跌幅限制时、或者存量老股在有可能出现竞价价格大幅波动时这个设计安排可能放大价格波动。
从过去1年科创板的情况来看，也已经多次出现新股上市当日跌破发行价的情况。星石投资表示，未来创业板也会出现破发的情况。在成熟的资本市场，新股破发也是比较正常的现象，以港股为例，根据统计2016年港交所共发行新股115只，首日破发21只，破发率为18%；2017年发行新股160只，首日破发37只，破发率为23%；2018年发行208只，首日破发66只，破发率32%。
