自海底捞(6862.HK)于2018年9月在港交所上市以来，国内另一家大型连锁餐饮企业九茂久国际近日提交了上市听证会数据集。
查资料发现，九毛酒国际主要以西北菜(九毛酒)和腌鱼(太尔)为主。截至可行日期，公司在全国范围内拥有269家直营店。如果按照2018年的营收规模对中国快时尚餐饮公司进行排名，公司以1.0%左右的市场份额排名全国第三。在腌鱼细分市场，公司营收位居行业第一，市场份额约为4.4%。
从过去几年的发展来看，泰尔腌鱼对公司营收贡献最大，门店数量从2016年底的13家快速扩张至2019年6月底的91家，同期营收占比从5.8%提升至43.5%。截至上一个可行日期，有酸菜店的台儿鱼数量增加到了98家。按照公司的规划，未来几年中国酸菜鱼店将继续快速扩张。
但仔细分析后可以发现，公司在经营中也面临诸多挑战，盈利能力较低(2018年净利率仅为3.9%)，资产负债率较高，部分品牌同店销售增速放缓，同店成交率下降。
主打西北菜和酸菜鱼，未来仍将加速扩店
据九茂久国际听力数据采集披露，其于2016年向中国证监会提交了a股上市申请，后因审核流程延长、上市时间表不确定等原因撤回申请，开始准备赴港上市。
九九国际管理运营五个自营品牌，分别是九毛酒(以西北菜为主)、太二(腌鱼)、两个鸡蛋煎饼，怂和那威大叔都是厨师。截至可行日期，公司已运营269家餐厅，管理41家附属餐厅，覆盖中国31个城市。
具体来说，九毛九和太儿的门店数量最多，分别为147家和98家，两个蛋饼是唯一拥有加盟店的品牌。另外两个品牌，奈叔和叔，分别是专门做四川冷锅串和精致粤菜的厨师，但截至报告期，只有一家店。
茂久国际预计2019-2021年新开370家自营餐厅，其中约240家为泰尔餐厅，可见公司未来发展重点。或许这也可以从太尔和九毛九的经营数据中得到合理的解释。
数据显示，截至2019年6个月，泰尔整体客户单价为75元，显著高于56元的99.9%。同时，泰尔的换手率达到4.9倍，明显高于99.9倍的2.3倍。盈利能力方面，泰尔和九毛九的营业利润率分别为23.3%和18.1%。
同样不可否认的是，腌鱼门店的快速扩张与整体腌鱼市场的快速发展息息相关。根据Jost Sullivan的数据，中国腌鱼市场从2014年的40亿大幅增长至2018年的123亿，复合增长率为32.3%。
过去三年营收复合增速近30，但利润率偏低
近三年，九茂久国际营收从2016年的11.64亿增长至2018年的18.93亿，复合增长率为27.53%。2019年年中，公司营收升至12.37亿，同比增长41.53%，保持快速增长态势。
在收入构成中，999%占比最大。但由于泰尔的快速增长，营收趋于追赶99.9%。截至2019年6月末，九毛九和泰尔的收入占比分别为55.2%和43.5%。同期其他品牌仅贡献营收1623.9万，占比约1.3%。
与收入的快速增长相比，公司的利润增长率要逊色很多。同学会净利润由2016年的5186.2万增加至2018年的6964.8万，复合增长率为15.89%。但如果按照调整后的净利润口径来衡量，利润增速会相对更快。
从成本构成来看，原材料、耗材和员工是最大的两个项目，占总收入的60%以上。此外，租金、折旧及摊销、水和电的比例相对较大。
不包括所有成本，薪酬
从资产负债表来看，由于大量的贸易及其他应付款和租赁负债，公司的流动负债偏高，流动负债净额持续为负.截至2019年6月末，这一数字约为-3.19亿。
较高的流动负债也导致公司流动比率持续偏低，最新数据为0.51。相比之下，截至2019年年中，海底捞(6862.HK)和下步下步(0520.HK)在港股上市的当前比率分别为1.76和1.37。
不过，由于公司历年的经营活动所得现金净额情况相对较好，且流动负债中有息负债的占比不高，因此短期偿债压力尚可。
九毛九同店销售增长放缓、翻座率下降
公司面临的另一个风险可能是部分品牌出现同店销售增长率、同店翻座率放缓甚至下滑的情况。
根据聆讯资料集披露，九毛九品牌的同店销售增长率持续下降，由2017年8.2％下降至2019年中期1.7％。更为关键的是，同店翻座率由2018年中期2.5次/天下降到了最新的2.3次/天。
这些数据除了影响公司现有门店的营收增长，也会给未来新开门店带来不少挑战。
本文源自面包财经
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