鉴于我国《证券法》和《上市公司非公开发行股票实施细则》相关法律法规限制私募投资者股权转让，以融资或刺激投资为目的，股票收益权成为资本市场新的投资标的，由此引发的纠纷也相继出现。分析上市公司在销售期间转让股票收益权是否属于变相突破股票销售限制的违法行为，为监管部门、投资者或司法实践者提供思考的方向和角度。

一、股票限售制度的立法目的

我国《证券法》的立法目的是“规范证券发行和交易，保护投资者合法权益，维护社会经济秩序和社会公共利益，促进社会主义市场经济发展”。其中，“规范证券发行和交易行为”是一种手段。该手段在股票限售制度中实施，即通过限售防止内幕交易(包括短线交易)、市场操纵和特定主体的利益冲突；”保护投资者合法权益，维护社会经济秩序和社会公共利益，促进社会主义市场经济发展”是目标，只有“保护投资者合法权益”才是《证券法》区别于其他民商法的独特目标。

故，《证券法》及其相关法律法规的制订之目的就是要防止内幕交易、操纵市场、利益冲突等以保护投资者利益。

二、股票限售制度的禁止性规定

根据《上市公司非公开发行股票实施细则》第七条第二款：“上市公司董事会决议提前确定全部发行事项，且属于下列情形之一的，定价基准日可以是本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期首日，且认购的股份自发行结束之日起18个月内不得转让：(1)上市公司控股股东、实际控制人或其控制的关联人； (二)通过认购本次发行的股票取得上市公司实际控制权的投资者；(三)董事会拟引进的境内外战略投资者。“第八条第一款规定：“发行对象属于本细则第七条第二款规定以外情形的，上市公司在取得发行许可后，应当按照本细则的规定通过招标方式确定发行价格和发行对象。发行人认购的股份自发行之日起六个月内不得转让。“定向增发股票自发行结束之日起六个月内应不得转让。

关于上市公司股份（票）代持协议效力，最高人民法院在杨金国、林金坤股权转让纠纷再审审查与审判监督民事裁定书（案号：(2017)最高法民申2454号）认为:“中国证监会根据《中华人民共和国证券法》的授权对证券业进行监督管理，以保护广大不特定投资者的合法权益。要求上市公司股份必须清晰，是对上市公司监管的基本要求。否则，如果上市公司真实股东不明确，上市公司系列信息披露要求、关联交易审查、高管回避等其他监管措施必然失效，必然损害非特定投资者的合法权益，进而损害资本市场基本交易秩序和安全、金融安全和社会稳定，进而损害社会公共利益。根据《中华人民共和国合同法》第五十二条第四项，本案争议协议应视为无效。”最高人民法院通过对股份公司股权转让形成隐名持股的事实进行了分析认定，并对上市公司股权隐名代持的效力作出无效的认定，对于司法实践中大量出现的此类纠纷提供了处理方案。股票限售制度应当包括禁止以代持的方式进行股票转让。

故，定向增发股票自发行结束之日起六个月内应不得转让，这里的转让包括全部转让、部分转让和股票代持。

三、定向增发限售期股票收益权转让不违反股票限售制度的立法目的，且定向增发限售期股票收益权转让不属于股票限售制度禁止的交易形式

ong>（一）定向增发限售期股票收益权转让不违反股票限售制度的立法目的

股票收益权不要求对股票本身进行交割，受让方也不因受让股票收益权而享有部分股权，其本质应属于期待性债权，故股票收益权转让其实质并不违背股票限售制度防止内幕交易、防止操纵市场、防止利益冲突、保护投资者利益的立法目的。

（二）限售期股票收益权转让不属于股票限售制度禁止的交易形式

1、定向增发限售期股票收益权转让不是股票的全部转让或者部分转让

股票收益权转让不要求对股票本身进行交割，而只是股票未来期待性债权的转让，受让方所享有的并非是股权或者部分股权，而只是依据股票收益权转让合同所享有的债权，要求股票收益权转让方将未来可能取得的股票收益交付给受让方的债权。

2、股票收益权转让不是股票代持

股票代持是指由实际出资人出资并享有投资权益，由名义出资人充当载入股东名册并办理工商登记的名义股东，以实现名义出资人代实际出资人持股。如前所述，股票收益权转让并非股权或者股权某项权能的转让，受让人不能凭借股票收益权转让协议行使任何股东权利，所取得的只是期待性债权，依据该协议，受让方取得了在目标股票获取收益时，要求转让方履行将该部分收益交付受让方的权利，这不是股票代持。