科技创新板试点注册制的发令枪一响，新三板精选层紧跟其后。那么，正在筹备的创业板改革应该如何改变？
一个问题
要解决这个问题，我们必须先提出问题：
注册制的创业板大概会落在其他板块间的什么位置？
基于我提出的科创板是“科技大板”的建议和我对科创板可能是中国多层次资本市场体系的最高板的预测，以及大家对新三板选择的建议和预测，我们推断：
创业板的注册在精选层和科创板之间的概率很高，在内涵和外延上有重合和重叠，即——创业板的好公司未必比科创板差，创业板的差公司未必比精选层好。
非营利标准的基本逻辑
有在科创板和NEEQ(上市标准)上市的非营利公司，其中科创板有4家，NEEQ有3家，分别对应不同的市值标准。
从保护投资者、让更多权利回归市场的角度来看，我认为应该有这样一个基本逻辑：
公司风险越高(公司离利润越远)，上市(挂牌)的市值门槛越高；风险越低(公司离盈利越近)，上市的市值门槛越低。
用可量化的标准衡量，我大概想通了，这样的风险顺序也可能得到大家的基本认可：
1,完全处于R&D投资阶段，没有任何收益，并且完全依赖于燃烧股东资本的企业风险
2仍处于研发阶段，但它已经有了收入，而这种差距部分取决于燃烧股东投资的公司风险
已经拥有可观收入和现金流的3,不能依赖股东投入的公司风险
4,盈利能力好的公司的风险
按照我们前面提到的逻辑，每个阶段公司市值的门槛也应该是：1234
细化我面前的四类公司的指标：
1企业应(市值研发标准)；
2企业应(市值收入研发)达标；
3企业是(市值收入现金流)标准；
4企业是(市值利润)标准。
“,1、2、3,和”类企业恰好是评选层面的三个非营利标准指标。此外，科创板还有一套“市值收益”标准，我们后面会具体讨论。
我们可以看到，精选层三类非盈利情况的市值标准遵循123,的顺序，而科创板的市值标准顺序是132.的，从我自己的逻辑来看，精选层的标准顺序更符合我的审美标准。
至于科创板独有的“市值收益”标准，我个人理解有两类情况比较适合：
一是商业模式新颖、收入增长快、投资者认可度高的公司；
第二，初期投入巨大，虽然不盈利。
但是收入已经很不错，盈利主要是被巨额折旧摊销消耗。由于科创板定位是兼顾新业态新模式，这个标准我觉得重要性一般。反过来我倒很愿意看到创业板和精选层加上这一条标准。
创业板注册制的上市标准
现在，普通的科创板上市标准有五套（未含红筹、特殊表决权等），精选层征求意见的标准有四套，而且各自暗含了自身逻辑，根据前述创业板大概率定位于科创板和精选层之间的推论，我们可以对创业板部分上市标准进行一下合理估测和建议如下：
1、盈利条件下的标准
解读：
这里我们首先用大家容易理解的市盈率和市值的关系讨论一下目前的标准。
很长时间以来，剔除部分个案，A股的发行市盈率维持在23倍市盈率附近，而科创板的发行市盈率则大幅提升，在30-40倍区间比较常见。
但是随着新股市场的回归，发行市盈率也会向二级市场平均市盈率回归，不过无论如何，盈利企业首发市盈率暂时维持在20倍以上的估测并不难。
以这个标准看待精选层，无论是两年均不低于1500万的利润，还是一年不低于2500万的利润，并且要求盈利质量（ROE不低于10％），其发行后市值达到2亿以上都不是难事。
这里面有个细节需要解释：精选层的公开发行不需要对外大比例发行，所以2亿的发行市值可以跟发行前市值很接近，但是科创板和创业板则不是这样，以科创板发行市值10亿计，其实公司发行前估值可以仅有7.5亿。
在发行前7.5亿市值的约束条件下，两年净利润累计超过5000万，我们假设最后公司净利润分布是2000万、3000万元，那么首发市盈率也不高。
总的来说，就是在盈利标准下，其实发行市值壁垒都给得不高，主要看企业能否完成标准要求的业绩就可以了。
所以，按两年盈利标准，精选层两年累计净利润在3000万以上，科创板在5000万以上，取其中，创业板两年盈利累计净利润标准可望在4000万左右，其发行后市盈率5-6亿附近。
值得特别说明的是：如果采取类似净利润标准，其实创业板的法规门槛是较之前的要高，而不是降低。法规门槛低的情况也会在实践中得到修正，比如之前核准制下创业板的实际执行门槛也更高。
2、非盈利情形下的标准
为了方便比较，我还是用了科创板的市值体系进行排列。
1）市值+营收+研发标准
解读：我们看到，在这个体系里，精选层要求的营业收入与科创板一致，仅是研发投入比例较科创板略低（年均5％与年均4％），总体来说，两个板块这个标准都是鼓励创新和研发的，建议创业板市值门槛放低一些，其他标准与精选层持平即可。
2）市值+营收+现金流标准
解读：根据我最前面阐述的逻辑，引用此套标准的企业其实风险比上一条标准是低的，所以建议市值门槛应该低于前一条标准才符合逻辑。所以，预测创业板此条标准的市值要向精选层靠拢并低于前条。
3）市值+研发标准
解读：此条里科创板并未给出具体研发投入指标，但是要求企业已经取得阶段性成果，这个标准比单纯的研发数据更客观。精选层则给出了具体的研发投入标准。鉴于精选层是小IPO，创业板是大IPO，所以创业板的市值超过20亿为宜。
4）市值+营收标准
解读：前面我已经讨论过，鉴于科创板硬科技的定位，这条标准并不是特别重要，但是我觉得这条标准是创业板和精选层都该考虑，但是精选层并未设此条标准，但是在创新层里给了一套要求增长速度的营收标准。
其他说明
上述预测和建议是建立在两个假设条件之上的：
1、创业板在多层次资本市场体系中的位置居中；
2、机械地取值了科创板和精选层的指标体系和相应指标。
创业板毕竟也应该有自身特色的定位，并不非要采用别人的指标体系，也应该形成自己独特的特色才好。所以这里只能是梳理已有指标供大家参考讨论。
最后，我们在分析精选层征求意见的各项标准里，发现多条标准都增加了质量指标，比如ROE、增长率等，但是科创板里并未设定类似质量指标。对于这一点我觉得值得大家讨论，在过往A股的发行实践中，其实最早一直有类似的指标设计，比如连续增长等。
但是经济有波动，行业有兴衰，在一个极端外部环境里面，好公司也未见得实现增长，换句话说，不增长的公司也未必就没有强竞争力，行业负增长，企业却获得快速成长，倒很容易引起对企业造假的质疑。
所以我个人的观点是类似强制性的质量指标可以不作为硬性指标，全部交由市场投资者去打分。这也算给精选层的一个建议吧。
