国际工业(000159。SZ)早在20年前就在深交所上市，是一家老牌的综合性控股上市公司。回顾公司的发展历程，从上市之初的麻黄素行业，到转型煤焦化，再到收购中石油进行石化分销，每一步都落在人后，进入某个行业后不久，正是行业周期的高峰期。
2012年以来，国际产业相继投资万家基金，近年来的发展势头颇为可圈可点。目前管理各类产品98个，具有养老金管理资质，资产管理规模接近2000亿元。目前，金融投资收益是国际产业的命脉，在资产收益表中体现得淋漓尽致。2015年公司营业收入为6.8亿元，随后四年分别为5.24亿元、3.56亿元、5.51亿元和4.31亿元。净利润依次为6007.41万元、3586.52万元、-7113.14万元、4983.36万元和2606.09万元。那么逐年的投资收益是多少呢？2015年公司实现投资收益8959.66万元，随后几年分别为3202.55万元、1.19亿元、1.79亿元和8627.89万元。也就是说，除了2016年，扣除投资收益后，国际产业每年的净利润都是巨大的亏损。即使在2016年，净利润也增加了5023.2万元的公允价值变动损益，以维持账面利润。
除了参与金融资产，这是一家仅靠金融科技就能保壳数倍的公司。目前其市值不足30亿元，但其近期推出了以10亿元的价格收购江苏仲达铁塔有限公司(以下简称“仲达铁塔”)80%股权的计划。
根据评估报告披露，仲达铁塔的主营业务是为省国家电网公司提供角钢塔和钢管杆，同时还具备通信塔的生产能力。被收购方承诺，该资产2021年至2023年扣除后的净利润不低于1.02亿元、1.2亿元和1.32亿元，保证年化增长率分别为17%和10%。
虽然有保证，但仅从评估报告显示的有限信息来看，本次收购仍存在明显问题。
首先看收购的合理性。国际实业主要从事石油批发业务，而仲达铁塔是一家金属结构制造企业。此次收购没有业务协同。国际行业没有相应的技术人员和管理经验，收购后的业绩难以保证，收购的合理性和必要性存疑。
其次，评估报告不专业。根据北京亚太联华资产评估有限公司出具的评估报告，本次评估采用基础资产法和未来收益法，最终评估结论为未来收益法。但在评估过程中，对公司未来现金流没有假设和计算过程依据。评估值只有基础资产法下的最终结论和评估过程，评估报告没有提供基于未来现金流产出的模型，更谈不上评估模型的有效性。总之，与收购10亿元相比，这份评估报告非常粗糙，其评估专业性受到严重质疑。
第三，从估值合理性来看，未来收益法中最重要的经营性现金流量净额约为-8700万元和近几年的1.3亿元。结合仲达铁塔的行业成长性，很难达到10亿元的估值，基于资产基础法和未来收益法的评估结论差异较大，缺乏合理性。2017年至2019年，CUHK铁塔营业收入从3.9亿元持续下降至1.5亿元，但毛利率从0.08%上升至10.67%，2020年1-9月甚至上升至20.40%。营收波动明显，但毛利率变化不同步。业绩的巨大波动和大量的关联交易(占营收10%以上)让人怀疑CUHK铁塔在合并前突然调整业绩。
最后，CUHK铁塔本身的可持续盈利能力令人怀疑。从资产负债率来看，仲达铁塔成立于2015年第三季度，注册资本为2亿元，但当年实收资本为2000万元。2019年，公司创始人将其60%的股份转让给徐州苏凌建材贸易有限公司(以下简称“苏凌建材”)，剩余40%予以保留。2019年和2020年，两大股东同时对仲达铁塔增资，构成注册资本2亿元。
仲达铁塔2018年至2020年的总资产依次约为7181.62万元、2.51亿元、4.25亿元，负债率从85.27%下降至45.46%。表面上看，资产负债表有了很大改善，但大部分资产增长来自股东的增资，而不是经营的改善。从盈利能力来看，其近年来的营收和净利润均有所表现
下降趋势，但在2020年1-9月营业收入与净利润呈现迅速增长，这导致其持续盈利能力存疑。从现金流量看，2020年1-9月经营活动现金流入中，主要是收到其他与经营活动相关的现金，是主营业务以外其他与经营活动有关的现金活动，如罚款收入、流动资产损失中由个人赔偿的现金收入等，因此本身就不具有持续性。总之，国际实业和收购标的中大杆塔双方主营业务完全没有相关性，更谈不上协同优化。即便只考虑到分居中国东西两端的公司属地物理距离，就可想而知并购之后的整合难度。况且仅凭一份粗糙的评估报告和国际实业无一成功的过往并购战绩，这笔交易很可能会为除大股东外的流通股东带来巨大风险。
2021年周期复苏与再通胀成为市场关注的主线，深陷亏损数年的小股东终有机会迎来一次难得的减亏机会，这样一桩并购却可能打掉他们仅存的希望。
本文源自证券市场周刊