宝哥说
一杯茅台酒，喝尽多少喜与忧。
其中，本文摘要：二十年来伴随茅台股价飞涨，带动千万投资客喜怒哀乐。:最具代表性的三位人物袁林、但斌、董宝珍，他们在茅台投资上有着怎样不平凡的历程？他们的经历给我们带来了什么？
一杯茅台酒，喝尽多少喜与忧。
从上市之时，总市值只有88.88亿元，到目前的2万亿元大关，最高市值一度达到3.27万亿元：贵州茅台是一个有价值的词，一个质的飞跃，一个神话般的。.
茅台，从来没有过这样的时刻：酱香就是茅台，而白酒就是茅台等酒的。.
然而，茅台也遭遇了业绩增速低迷，以及塑化剂和限制三工消费的影响，股价像其他众生。.一样腰斩
与喝茅台的人相比，茅台投资者可能更能理解生活的起伏，他们为。.感到巨大的悲伤和喜悦
其中，有三个最典型的人物：袁林、丹彬、。,的袁林、董宝珍和董宝珍不喝酒。但是斌也在年初宣布自己不会喝酒——不喝酒的人依然可以通过投资酒赚钱，这可以算是林园和董宝珍不喝酒，但斌也在年初宣布不喝酒――不喝酒的人投资酒，还能赚到钱，也算是一种奇迹。.的一个奇迹
盘点一下这三个人投资茅台的历程，这期间的过程更是不平凡，尤其是在茅台股价回撤近40%(截至9月8日)的这一年，更值得投资者参考。.
林园：理解了执行，不理解也执行
袁林：如果你理解它，你就应该执行它。如果你不理解，你应该执行它。如果你不这样做，你将不得不砍掉你的胳膊和腿，林园：理解了要执行，不理解也要执行，在执行中去理解，否则就要剁胳膊剁腿。.
这是袁林在他的书《林园炒股秘籍》中的开场白。。似乎是写给读者的，但实际上是写给他自己的。.的
因为，只要他彻底研究一家公司——它必须100%彻底(他拒绝承担高达5%的风险)——下一步就是如何开仓和持仓，。.
如果说一个公司研究得很透彻是一种错觉，那么袁林敢说他研究得很透彻，并且公开表示他100%理解它——他从来没有给自己留有任何余地，。
这种做事方式在对茅台的投资中得到了充分体现。。
2001年8月27日，茅台公司上市，袁林关注了这家酒企：当然不只是茅台，五粮液、汾酒、泸州老窖都一样好，都买了一些。.
到2003年，只有贵州茅台和五粮液。还在他的酒类职位上。2006年，他完成了贵州茅台酒的开业仪式，至今该酒已在。举行。
今年茅台股东会，,林园坦言,已经持有茅台总股本的2%，已经持有茅台总股本的2%。。
这是什么概念？
折算下来，林园持有的茅台股票目前价值约400亿元，2006年价值约16亿元(市值，非建设成本):据信2006年林园资产为20亿元，所以80%的仓位应该在茅台和。.
与前后市值相比，市值至少增长了25倍：袁林在市值前后一对比，至少25倍的增长：林园仅在一只茅台股票上，就赚到了大钱。只靠一只茅台股票就赚了不少钱。
他是怎么研究茅台的？
当林园在2003年3月开始收购贵州茅台时，茅台的股价约为26元，每股收益为2元，市盈率约为。.的15倍
g>彼时，林园按未来三年18%的复合增长率计算，到2006年市盈率会降到10倍以内。
然而，2003年8月，林园亲自去茅台镇调研茅台公司，考察了茅台的管理层和运营情况，也和工人了解实际情况。他发现，不包括品牌茅台市值约90亿元，只算库存就有300亿元，这说明茅台的价值被严重低估。
正因为这次调研，他把其他白酒的仓位降下来，全部集中到茅台。到2006年，他的仓位是茅台占70%，五粮液占20%多，其他股票很少。
另一方面，林园对茅台公司的调研是持续性的，几乎每年茅台股东会他都会现身。
他最难忘的一个股东会发生在2005年，当时他参加茅台投资者晚宴，时任茅台集团董事长季克良向他敬酒，林园不喝酒，于是推辞。
然而，季克良却看到林园酒杯里还有酒，就拿起杯子一口饮下，说自己不舍得浪费好东西。这让林园看到了茅台人的不一样。
2010年，林园又去茅台公司调研，行程中突然接到一个同行的电话，说茅台不行了，赤水河干了。林园看着不远处水流湍急的赤水河，回答说：“作为茅台的股东，你应该来看看赤水河到底有没有水，要眼见为实，不要乱传。”
此外，林园更懂得如何“闷声发大财”。虽重仓持有茅台，他却没有“林茅台”的称号，只因他很少鼓吹茅台。外界询问相关问题，他回答得也相对谨慎。
2012年11月，白酒塑化剂事件爆发。
彼时，林园谈到，对茅台盈利有影响的53度酒（飞天茅台），只要它能够819元卖掉，它的盈利就有保障，别的因素对它都不构成影响：“茅台市场价卖2000元或者是1000元，都与茅台股份无关，股东只能享受819元所产生的利润。茅台的经销商是每月按计划进货的，而不是说想要多少就有多少，从这个意义上说，茅台一天就能收足一年的货款，因为茅台按出厂价是供不应求的。”
2014年，在一档电视节目中，林园说茅台可以持有，可以买入，因为它的市盈率只有9倍。
到了今天，他对茅台的评价又是怎样？
尽管，今年股东会上他对茅台公司“招待方式”有点意见，但他对贵州茅台的评价是，持仓了不要卖，如果是想买，他不做建议。
林园“躺赢”茅台，这不代表他不做其他的股票。
实际上，他股票投资的策略是，选自己熟悉的行业；要买跟踪三年以上的企业；选未来3年“账好算”的企业，不买未来盈利不确定的公司。他日常的自选股里，股票数量不超过30只，每年新增加跟踪的股票限制在5只以内。
值得注意的是，如今茅台上市后股价涨了326.54倍，最高涨幅749倍（2月17日）。茅台酒出厂价从218元涨到969元，零售价从260元涨到1499元，分别翻了4.44倍和5.77倍。
只有茅台酒产量增加或出厂价提升，才有巨大的利润增长，但要注意，茅台出厂价已经连续三年没提价了。
贵州茅台2001年至今季度行情表现（前复权，元）
贵州茅台2001-2020年归母净利润同比增长率(%)
但斌：被誉为最懂茅台的人
但斌逢人就说茅台酒，被外界看作最懂茅台的投资人。
然而，他建仓茅台是相信永远持有，但因为中间做“波段”，徒增一些“污点”。
但斌具体持仓多少茅台，如今也只有他自己知道。
但斌是在自己投资公司成立的时候开始买茅台的。2004-2007年期间，但斌先后入手茅台、云南白药等股票。
2008年全球金融危机袭来，茅台动态市盈率从101倍下降到20倍。艰难时刻，但斌继续持有。而这段煎熬，或许对他之后卖出茅台的操作产生了影响。
2012年下半年，白酒行业突发“塑化剂事件”，后来又重叠了“限制三公消费”，贵州茅台股价受到重创。
2014年1月8日，贵州茅台最低跌至118元。
期间，但斌和茅台高管面对面了解了塑化剂情况，得出结论：塑化剂“一定是个意外”。在茅台动态市盈率从40倍下降到9.5倍（静态8.8倍）情况下，他认为这是市场赐予的机会，“我来钱就买”。
可到了2015年，当中小创大牛市崩盘之际，但斌则大举卖出股票避险，220元卖掉大部分茅台股票，只留了10%仓位的茅台。股灾后，他在260-280元之间买回茅台头寸。
对此，但斌的解释是为了避免基金清盘的风险。因为市场的非理性非常明显，茅台从290元跌至最低166元，跌幅最高42.75%。
其实，对比林园的保守预期，但斌要乐观的多。他在2007年说茅台酒是“液体黄金”，茅台公司“傻子都会经营……不是一个领导就能决定企业的生死。”
还是2007年，但斌用现金流贴现（DCF）法估算贵州茅台的价值：即，将公司未来若干年每年产生的净利润折现到当年加总计算，得出公司总价值或股票价值。
在综合了茅台产量提升、价格增速（2001-2007年飞天茅台出厂价年均增幅在11.65%-9.3%，
推测2007-2017年年价格涨幅在12%以上）和销售净利率提升之后，他推断2008-2017年茅台复合增长率是22.6%，按照2007年2.45元左右的盈利估计，期末价值（2017年）每股盈利25倍，贴现率8%，茅台每年派发红利为当年净利的30%，茅台的合理价值为233元/股。
如果茅台涨价速度为每年8%，利润复合增速为20%，期末市盈率为20倍，对应的价值为154元/股。
在2007年，茅台股价最高为230元/股（那年最后一个交易日实现的，不复权），是当年第二高价股。要知道，当时年内股价冲上百元的股票一共21只（不含退市股），到年末维持住百元的个股一共9只。茅台当年的最低价位83.3元，全年涨幅为163.48%。
可这些论断最后都没有阻止他卖出茅台，然后高价买回的操作。
2018年2月，但斌再谈茅台价值。
他认为，只要中国的白酒文化不变，茅台大概率会存在200年，甚至1000年以上：“哪怕其产品价格以2%的速度增长，100-200次方都会是一个天文数字……一个企业存在20年与200年，计算是非常不同的。
茅台如果GAGR（年均复合增长率）每年提高2%，按200年计算，以2017年的利润为基数，270×（1＋2%），大概200年后是1.41万亿元的利润。”
他预见到10年后：“茅台若能在8-10年达到8万吨的极限产能，同时出厂价提高一倍到1650元的话，加上系列酒和财务利息，估算净利润可以提升6倍。按2017年大约270亿元的净利润来看，未来8-10年能达到1620亿元的净利润。对应现在市值9200亿元，市盈率不到6倍。所以说，茅台就是给大家送钱的活菩萨。”
如果以现在1.96万亿市值测算，5-8年后茅台市盈率在12倍，低于25倍的估值中枢。
但正如前文所述，其重视的茅台酒每年提价已连续三年没有出现 。
董宝珍：是全身而退，还是错失良机？
董宝珍做私募、买茅台要比林园和但斌晚得多，也糟心得多。
董宝珍重仓茅台，获得了近8倍回报，这是众所周知的。董宝珍和人打赌茅台市值低点，输掉了赌局，还为兑现承诺小树林裸奔了一回。
这一切的缘起都是2013年限制三公消费后，包括茅台在内的高端白酒遭遇严重质疑的时刻。
那是董宝珍对垒国内众多白酒专家、投资家的时刻。专家认为茅台酒太贵了，没人喝了。董宝珍的反击是：你们都错了。
董宝珍的论据是，不仅国内，国外酒类产品价格，都是随人均月收入的增长而增长。茅台酒的零售价高于人均月工资1/2时下跌，低于人均月工资1/3时上涨。
而三公消费不是茅台酒消费主体，真正的主体是社会消费。只要人均收入继续增多，茅台酒自然会好起来。更深层次而言他觉得茅台酒已经不是消费品，而是一种精神消费品，这令茅台酒脱离了白酒单一的“满足口舌之欲”的层次，消费黏性更足。
2013年底，董宝珍给合伙人写信：“现在是百年不遇的机会。”他呼吁加仓股价跌到100多元的茅台，但没人信，他只能把钱打满全部买了茅台。
董宝珍也不只是说和埋头研究，他跑到茅台镇在茅台公司门口蹲守，观察茅台酒销量情况，发现货车排队等货。他和茅台公司能接触到的任何人交流，发现茅台公司的工人还在加班加点，这和往常一样。董宝珍得出结论：茅台公司运转正常，茅台酒销售正常。
于是，董宝珍满仓等待贵州茅台股价恢复到应有价值的时刻。
从2016年底，茅台股价开始走高，2018年初市盈率已经到35倍附近，股价在700元以上。茅台正常的市盈率波动区间在25-35倍，接近高位区间的时候，可能就会让投资者感到不安。董宝珍在茅台股价升至739元附近时几乎清仓。
事后看，董宝珍丢掉了最丰厚的一段收益。但董宝珍说，卖出茅台后，他可以睡个好觉了。
林园、但斌和董宝珍都在茅台股票上赚到了不错的收益，但只要他们还活跃于股市，就会有新的故事上演 。
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