为什么加速布局镍冶炼，一体化成为行业趋势？
从资本回报率来看，三元正极材料产业链中金属冶炼-前驱体-正极的ROIC依次递减，向上游延伸产业链可以获得更高的资本回报率。根据各行业吨投资和吨净利测算，冶炼端、前驱体和阳极的ROIC分别为40%、30%和14%。从逐利的角度来看，前驱体与阳极厂的整合可以扩大利润。：1)前驱工厂可以向上进行金属冶炼；2)阳极厂先向上延伸到前驱体，再延伸到金属冶炼。
从行业属性来看，前驱公司短期通过技术迭代获得超额收益，但中期整合成本之争几乎成为唯一出路。短期来看，从中镍到高镍，从团聚到单晶，行业集中度会提高，即使迭代也能赚取超额收益。但考虑到1)从中期来看，产品逐渐成熟，技术迭代最终放缓；2)电池厂逆势发展材料厂的能力，垂直整合竞争成本几乎成为每个家庭的唯一出路。
从商业模式来看，利润差异可以通过各公司控制原材料成本的能力来体现。前驱系统“成本加成”定价法，公司想要提高盈利能力，主要有两个途径：：1)降低原材料成本；2)向下游收取更多加工费。由于未来各公司的技术水平将趋于一致，下游降本需求明确，单个公司凭借技术优势难以追加加工费；另一方面，前驱体的原材料成本占总生产成本的90%以上。从原材料入手，公司更容易挖掘出降本空间，从而获得更强的盈利能力。
如何进行镍冶炼布局？
前驱体的原料主要是镍钴锰金属盐。随着高镍化的技术趋势，镍资源的布局成为降低成本的重点。从金属盐用量来看，在高镍化和高钴化趋势下，前驱体对镍的需求显著增加。镍的用量从系列3的21.5%增加到系列8的52.2%，钴和锰的用量分别从系列3的约20%减少到系列8的仅约5%。实现硫酸镍的自给自足已成为降低原材料成本最有效的方法。
纯镍冶炼成本高，镍屑回收仍无着落。选择镍原矿-镍中间体-硫酸镍的冶炼路线是最佳方案。前驱公司对镍资源的布局可从资源端(原矿开采)、上游冶炼端(原矿-镍中间体)和中间冶炼端(镍中间体-硫酸镍等粗镍产品)切入。镍矿-镍中间体-硫酸镍的布局路线，冶炼成本低，原料供应稳定。相比之下，从其他角度来看，或多或少都有缺点。：从资源方面开采镍矿需要很高的技术储备，并且存在政策风险。只有当硫酸镍对纯镍的溢价较高时，镍/粉末的熔炼才是经济的。镍废料冶炼成本低，但回收市场尚未启动，原料来源不稳定。
目前，三元前驱体行业上市公司中伟股份、梅格股份、华友股份均已投资印尼镍冶炼项目。通过各项目成本和盈利能力测算，我们认为随着镍冶炼项目的建成投产，三家前驱体公司有望提高硫酸镍的自供比，实现一体化生产，从中赚取超额利润。
红土镍矿的主要冶炼工艺可分为湿法和火法。湿法的特点是技术要求高，单位投资高，投资周期长，但生产成本低，制备的镍中间体为MHP(氢氧化镍钴)。该方法具有生产成本高、技术要求低、单位投资低、投资周期短的特点。镍的中间产物是高锍镍(硫化镍)。
该项目总结了所使用的火法冶金工艺
2)到2025年，青梅：青梅浜项目计划总产能为10万金属吨，预计22H1投产3万金属吨，总成本约1.17万美元/金属吨。
3)华友钴的：湿法项目华月和华宇预计分别在21世纪末和23年投产，热法项目华科预计在22H2投产4.5万金属吨；据估算，华月和华宇项目的总成本约为1.08/10，400美元/金属吨，华科项目的总成本约为13，600美元/金属吨。
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重点推荐周期短、可快速复制的【中维股份】(化工联合覆盖)，青睐盈利能力强、计划产能大的【华友钴业】(有色覆盖)。
以中卫：,过去一年硫酸镍均价计算，预计公司镍项目ROIC达72%，22、23年净利润为0.9/2.9亿元。公司选择简化火法冶炼工艺投资镍冶炼项目，主要是为了保证供应，赚取超额利润。我们认为中青新能源项目复制速度快，盈利能力高。项目投产后，公司有望通过快速复制扩大利润率。根据过去一年硫酸镍的平均价格，公司在投资建议的镍项目预计在22年和23年将产生93/20.5亿元的净利润。公司基于化工行业的思维，将盈利能力高的湿法项目作为布局整合的重点。华月和华宇项目的计划产能和盈利能力均为同行中最高，预计项目投产后将为公司带来较大的利润增量。
：：镍冶炼项目产能不及预期，镍价超预期下跌，电动车销量占比、三元电池装机量不及预期。计算是主观的，仅供参考。
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